摘要
前几天，野村证券发了一份存储行业的报告。 野村是日本最大券商，半导体研究有年头了，它家对三星、SK海力士的覆盖，在机构圈子里算标杆级别的，说白了，野村说话是有分量的。 我搜了一圈，翻译研报的人不少，真把它掰开揉碎讲清楚在说什么的，几乎没有，挺可惜的，这玩意值得好好看看。 01 野村的核心意思就一句话：存储这门生意赚钱的方式，可能要变了。 存储行业过去40年，基本就一个剧本：涨价、扩产、供过于求、跌价、亏损、缩产、再涨价，一轮接一轮，跟养猪没啥两样。 最近一次样本是2018年，那年三星的半导体部门利润创了历史纪录，SK海力士也是。所有人都在喊「存储超级周期来了」。然后呢？ DRAM价格不到一年跌了40%，三星利润直接腰斩。 我去翻了翻数据： 从2016年到现在，DRAM至少经历了三轮完整的涨跌周期；每一轮的剧本几乎一模一样：涨的时候，都觉得「这次不一样」，跌的时候才想起来「上次也是这么说的」。 这种周期特性，决定了市场怎么给存储公司定价。 逻辑很简单：你今年能赚100亿，明年可能只赚30亿，后年说不定就亏了；利润这么不稳定，市场就不愿意按利润给你估值。 那怎么办？看身价。 你的工厂值多少钱，设备值多少钱，就按这个算，这就是为什么存储公司长期用PB估值，也就是市净率。 你的资产值1000亿，市场给你1.5倍PB，你就值1500亿；至于你今年赚了多少，市场不太在意，因为它觉得你明年大概率赚不了这么多。 SK海力士现在的12个月远期PE大概6倍，6倍啥概念？A股随便一家银行的PE都比这高，全球最能赚钱的存储公司之一，市场只肯按6倍市盈率给它定价。 市场觉得它赚的钱「不持久」，这是40年来的共识，每一轮周期都有人想打破它，每一轮都撞了南墙。 所以，当野村再次喊出「这一次，真的不一样」时，几乎没人当回事；毕竟这句话在华尔街的历史上，出现过太多次了，每次说完，基本就是周期见顶的信号。 02 先看这一轮涨价的数据，我挑几个重点说： 花旗预计2026年全年DRAM均价涨88%。啥意思？就是芯片价格几乎要翻番。 SK海力士Q1营业利润率72%，破了公司成立以来的纪录。三星和美光的利润也在集体暴涨，光是Q1合约价就涨了超过90%。 数字确实炸裂。