摘要
拼多多5月27日美股盘前，发榜了26年第一季财报，营收和利润全部不及市场预期，反而成了电商板块内的“最差生”，具体来看： 1、增长“逆势”走弱：不同于行业和其他同行本季增长都较上季有所改善的情况，拼多多的营收增长反较上季有所放缓。 具体来看，总营收同比增长11%，明显不及市场预期的13.5%，也低于上季的12%。更严重的是，不及预期的是广告收入，增速仅2.5%，远低于市场预期的约8%。 背后原因，海豚君认为一方面拼多多国内主站GMV增速可能再逆势环比放缓，但更主要的原因应该是因平台广告变现率有不小下滑。背后可能有，电商纳税规范化对中小商家的盈利和广告投放能力冲击的影响。 2、Temu增长继续修复，但不算惊喜：相比之下，交易佣金性收入约639亿，同比增速小幅提速到20%，高于彭博一致预期的18%。由于本季国内主站增长不好，可以推见海外Temu（或/和）多多买菜的增长要好于市场预期。 根据海豚君的初步测算，Temu的营收增速大约从上季的约20%，提高到本季的约25%，确实有所提速。不过，由于Temu正在欧洲、南美和东南亚等多国发展，海豚君对Temu的预期原本更高，实际表现并不算太惊喜。 3、营销费用并未同比下滑: 本季拼多多毛利润同比增长8.4%，稍低于市场预期。不过毛利率达55.9%，已环比触底回升，也高于市场预期的55.6%。后续毛利率的同比跌幅应当会继续收窄。 但费用上，因去年是公司自身出资代替国补的高峰期之一，市场原本期待本季营销费用支出会有所下滑，但营销费用实际同比增长了1%。结构上，考虑Temu在多线拓展且本季增长也不错，应当主要是Temu的营销支出增加较多，主站的营销费用应当确实有所减少。 而管理费用和研发费用则依然是前者同比减少，后者继续高增--体现了公司在AI功能上的投入。 4、利润触底重回增长，但力度不强：因去年同期有国补砸出的“利润坑”，随着国补影响退坡，本季拼多多利润确实已触底回升，同比增长22%到196亿。 但是因国内主站营收增长不及预期，营销支出也并未明显下滑，因此实际利润表现并不及预期。分板块来看背后原因，我们认为一方面是Temu本季减亏的幅度大概率并没有预期的那么多，另外国内主站的经营利润增长应当也相当有限，很可能不超过10亿。 海豚研究观点：…
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